A pochi giorni dall'inizio del ciclo di allentamento della Federal Reserve, i mercati si aspettano un taglio da 36 punti base per la prossima settimana, sostanzialmente dividendosi tra chi sostiene che la Fed opterà per una tradizionale riduzione da 25 punti base e chi pensa che invece il taglio sarà più consistente, 50 punti base (Nikileaks suggerisce che la decisione è molto vicina). Questa situazione insolita evidenzia ulteriormente l'incertezza riguardo alla velocità e alla portata del ciclo di allentamento.
Ci aspettiamo che il FOMC inizierà con un taglio da 25 punti base e che le proiezioni sui tassi indicheranno un ritmo graduale di allentamento coerente con la normalizzazione della politica monetaria, e non con un salvataggio del mercato del lavoro. Prevediamo che le proiezioni mediane sui tassi mostreranno tagli per 75 punti base quest'anno, seguiti da altri 125 punti base nel 2025, entrambi superiori alle previsioni dei mercati. Prevediamo anche che le proiezioni economiche mediane mostreranno un aumento della disoccupazione ed un calo dell'inflazione per la restante parte dell'anno in corso, e che il quadro delle proiezioni rimarrà coerente con un atterraggio morbido. Le distribuzioni del rischio saranno probabilmente orientate in senso dovish per la crescita ed il mercato del lavoro. Anche se un taglio di 25 punti percentuali potrebbe essere visto come un errore di policy o come la prova che la Fed sia in ritardo rispetto alla curva, ci aspettiamo che Powell mantenga un atteggiamento accomodante ed aperto alla possibilità di tagli più consistenti, sottolineando la flessibilità per un allentamento più aggressivo nel caso in cui il mercato del lavoro dovesse indebolirsi. Un rapporto estremamente debole sulle vendite al dettaglio o un forte shock finanziario prima della riunione indurrà la Fed a tagliare di 50 punti base.
La decisione tra un taglio da 25 o 50 punti base dipende dalla propensione del FOMC ad alleggerire in modo aggressivo prima che si materializzino tensioni sul mercato del lavoro, e ci sono buone ragioni per ritenere che la Federal Reserve debba iniziare in grande stile per poi tornare rapidamente alla neutralità. Tuttavia, se si guarda ai cicli passati, i tagli consistenti hanno tipicamente coinciso con un livello significativo di stress nel mercato del lavoro o nelle condizioni finanziarie. Anche se i vertici della Fed non hanno escluso una riduzione da 50 punti base, non crediamo che al momento i membri del comitato siano d'accordo sulla base dei dati attuali.
Se ci sbagliamo e la Fed decidesse di iniziare con un taglio di 50 punti base, ciò probabilmente incoraggerebbe le aspettative che la Fed si porti molto rapidamente verso un punto di neutralità. Sarebbe il segnale che la Fed 1) è disposta a essere veramente preventiva e 2) valuta come più elevati i rischi di un rallentamento più marcato del mercato del lavoro rispetto a noi. In tal caso, un altro taglio dei tassi di 50 punti base a novembre e/o dicembre, come ipotesi di base, sembrerebbe ragionevole.
Il dot plot, le proiezioni economiche e la conferenza stampa di Powell saranno fondamentali, ma ci aspettiamo che siano i dati del mercato del lavoro a dettare la forma del ciclo. Se dovessero emergere prove di un indebolimento della domanda di lavoro o di un aumento dei licenziamenti, il FOMC non esiterebbe a reagire con forza.
In particolare, ci aspettiamo che le proiezioni mediane mostreranno tagli per 75 punti base quest'anno, seguiti da altri 125 punti base nel 2025. È possibile che alcuni operatori prevedano già tagli di 100 o 125 punti base per quest'anno; se la Fed deciderà di procedere con 50 punti base già a settembre, ci aspettiamo che il dot plot indicherà una mediana di 125 punti base per il 2024. I punti del 2026 e del 2027 convergeranno verso la proiezione neutrale della Fed, che ci aspettiamo rimanga al 2,75%.
Prevediamo che il tasso di disoccupazione previsto per quest'anno salga dal 4,0% al 4,3%. Le previsioni sull'inflazione core dovrebbero scendere al 2,7% (potenzialmente anche al 2,6%) dal 2,8%. Non ci aspettiamo grandi cambiamenti per il PIL reale o per le stime a lungo termine.
La dichiarazione di politica monetaria prenderà probabilmente atto del recente aumento della disoccupazione e delle notizie incoraggianti sul fronte dell'inflazione. Non ci aspettiamo la parola “graduale” nella forward guidance per quanto riguarda il ritmo dei futuri tagli. Al contrario, la Fed manterrà probabilmente un certo margine di discrezionalità, osservando che ulteriori allentamenti dipenderanno dai dati e dall'equilibrio dei rischi.
Non ci aspettiamo neanche alcun annuncio sul QT, che si è assottigliato e rimane un processo in corso in background. Anche se la Fed tagliasse 50 punti base la prossima settimana, non sembra probabile che il QT si fermi. Ci aspettiamo che la decisione di porre fine al QT sia legata all'ampiezza delle riserve e allo stress del mercato monetario, a meno che non si verifichi un significativo deterioramento economico.